张忆东最新演讲:今年不用担忧系统性熊市 港股四季度值得期待

原创 PC4f5X  2021-05-24 14:53 

来源:聪明的投资者

“从5月中旬到二季度末,无论是A股还是港股,新经济龙头公司的行情是跌深反弹的行情,还不是一个大趋势反转的行情;而对于周期股是行情的后期……

在反弹里面,我们会关注互联网的龙头以及港股里的物业、品牌服饰、高教、医药等。

那真正的趋势性反转行情,比如说能够跨年或者能够有好几个季度的行情,什么时候才能开始?

我们还是认为,新经济的这些成长型核心资产更好的布局期在今年的四季度,那个时候可能是个趋势性的机会。”

“二季度的海外的通胀会是一个峰值,但是它并没有、有效地传递到中国的CPI,不会影响到老百姓的生活,从而影响到我们政策的决策。”

“今年大家不用担忧什么系统性熊市,2018年会不会重演?肯定不会的,因为(中国)政策的调控能力更加强,而且海外经济不是2018年也不是2008年。”

“美国决策层,也不会贸然把自己的泡沫给刺破,把债务危机体现出来。他用的一个方式是用钱买时间,买什么时间?……我们要从大国博弈的背景、从政治经济学的思维来考虑美债收益率的上行。”

“到了下半年,周期股的行情就会从中上游传统周期向中游和偏中下游制造业进行过渡……将会进一步聚焦于智能制造以及各种自主可控的一些制造业龙头公司。”

“从基本面的角度来说,港股在今年也是蓄势待发的,下半年会稍稍好于上半年,而四季度还是值得期待的。”

“以互联网为代表的新经济在下半年有望重新焕发活力,而周期性的这些行业里面会有分化,一些龙头的公司会受益于碳中和、盈利的可持续性。”

以上,是兴业证券全球首席策略分析师张忆东,日前在招商基金2021年半年度策略报告会上,分享的最新精彩观点。

张忆东认为,今年二季度全球权益市场还是会遇到一些不确定因素,这些个不确定因素有点像拦路虎,而基本面的复苏是一个初生牛犊。他详细剖析了几个拦路虎给资本市场带来的影响,以及中长期会存在哪些投资机会,投资者应该采取什么样的投资策略。

问答环节,张忆东又进一步阐述了今年A股和港股市场的投资机会。

聪明投资者整理了张忆东演讲和问答全文,经忆东总授权,分享给大家。

今天跟大家分享2021年下一阶段行情的展望,我们会聊一下A股,也会聊一下港股,聊一下投资策略,也聊一下投资机会。

我主要从三个维度来跟大家分享:

第一个维度是从中短期,特别是二季度,聊一聊海外、国内,从经济政策以及行情的波动,做一些展望和分析;

第二个方面,我们会围绕着中长期视角,去看一看驱动中国权益资产的基本面和资金面因素;

最后,我们会聊一聊具体的投资机会和投资策略。

年初以来

全球资本市场的风格是复苏驱动

首先,围绕着中短期,我们还是从全球视野来分析,慢慢分析到中国的资本市场。

可以用成语来表述,就是初生牛犊不怕虎。

因为二季度,全球权益市场还是会遇到一些不确定因素,只是说这个不确定因素有点像拦路虎,而基本面的复苏是一个初生牛犊,这两个相遇,会带来市场的波动。

和美股这样的海外发达市场相比,我们(中国股市)先调整了,反而会先见底反弹,相应来说,二季度美国市场的波动会加剧,东风压倒西风,这是今年二季度。

具体我们来分析一下。

首先,美国在今年二季度,经济保持强复苏,资本市场在不断地反映这个强复苏。过去4个多月,资本市场反映出来的是从复苏开始走向过热,走向通胀。

年初以来,美国道琼斯指数明显跑赢纳斯达克,美国的中小盘,特别像罗素3000、罗素2000指数,明显跑赢了纳斯达克。

在具体行业里面,原材料、能源、金融、制造业是领涨的板块,明显跑赢去年和前年非常风光的科技、互联网、消费。

这就很清晰地看出,(年初以来)全球资本市场的风格是复苏驱动,在复苏背景下,有盈利弹性的、周期型的、价值型的优质资产,今年是戴维斯双击,盈利和估值的双抬升。

这是过去5个月的海外情况。

美国政策预期的波动是第一个拦路虎

可是,二季度,初生牛犊遇到虎,因为市场在做交易的时候,特别是偏周期性的这种行业进行追逐的时候,反应会比较剧烈、比较快,一万年太久只争朝夕,它会很快地把复苏、过热的预期打在股价里边。

近期,市场上开始流传着超级大宗商品周期,当有这种声音出现的时候,至少反映出来周期性行业的情绪到了一定的热度。

下个阶段我们要考虑的是,在市场已经开始提前反应(复苏)的情况下,经济有没有可能进一步过热,以及过热的时候,它会产生哪些副作用,哪些拦路虎?

但毫无疑问,复苏还会继续,还会保持较为强劲。复苏背后的逻辑是美国的大放水。

第一个拦路虎恰恰是Taper(注:美联储逐步减少资产购买规模)。

随着美国经济逐步好转,同时,驱动经济的储蓄转化成消费的动能会慢慢衰竭,对应的就是就业率提升,失业率下降。现在失业率依然维持在历史高位,美国4月份的失业率还是在6%左右。

什么时候失业率降到4.5%以下,那就要考虑美国量化宽松戛然而止,它购债规模就会收缩了,这是一个非常大的利空。

上半年大家开始担心美国政策什么时候收,它引发的是一个心动,不是帆动,是一个风险偏好的波动。

这是第一个拦路虎,美国政策预期的波动。

通胀在二季度也是一个拦路虎

但不会导致中国货币政策系统性收缩

第二个拦路虎是通胀。

美国4月份通胀是偏高的,大家会关注美联储6月份的议息会议会不会变得更鹰派一些。通胀对于资本市场的压制,在5月上旬,特别是5月中旬前后,会形成一个小高峰。

我的判断是,较高的通胀出来以后,美联储还是会维持相对鸽派,如果说有可能变得更加鹰派,那也要到8月份Jackson Hole的全球央行会议后,再看美联储主席鲍维尔的表述,会不会开始讨论量化宽松政策进入到收缩期。

通胀在二季度也是一个拦路虎,但是这个拦路虎依然是有惊无险,会对港股、A股有些风险偏好方面的扰动,但不会影响到中国的通胀,也不会影响到中国的经济。

很明显,中国的通胀数据还是比较低的,我们的CPI也好, PPI也好,都相对比较温和。虽然PPI6.8%高了一点,但它是由基数效应引发的;

从趋势上来看,并不会让政策进一步收紧。而且4月底,高层会议对于中国经济的定调,依然说我们现在的经济复苏是不稳固、不平衡的;

这个时候我们还不认为美国的通胀、全球的通胀会导致中国的货币政策出现系统性收缩。今年不是2011年,也不是2018年,中国的政策收缩不是一个趋势性的。

二季度的海外的通胀会是一个峰值,但是它并没有、有效地传递到中国的CPI,不会影响到老百姓的生活,从而影响到我们政策的决策。

美债收益率上行影响的更多是高估值资产

对于有盈利支撑的优质公司影响不大

第三个拦路虎,美债收益率的上行。

美债收益率在二季度还是会缓慢上行,斜率会明显比今年2月初到3月中旬平缓。

原因是,这一次向上走更多是受到通胀数据的推动,是基本面驱动的。

但是同时,由于失业率还比较高,所以美联储扩表、购债的规模是不会停的,药不能停,他就会通过比如说购买国债,来压制住国债收益率上行的斜率,但上行还是会上行,因为基本面的逻辑在。

即便如此,我们要看到,名义利率上行,可是实际利率依然是在一个非常低的负值区间,现在还是在-0.6%左右。美国十年期国债收益率是1.62%,但是实际利率还是-0.6%。

所以在美国,政府要用钱买时间,老是想着跟中国进行竞赛;因为中国对他的赶超压力,可以说深入到美国精英阶层的内心深处,三天不提中国,他们就心里痒痒。

所以他们经济政策的决策层,也不会贸然把自己的泡沫给刺破,把债务危机体现出来。

他用的一个方式是用钱买时间,买什么时间?

买它经济恢复的时间、买它产业升级的时间、买它科技进步的时间、买它内需市场扩张的时间。

美债收益率上行最终要有一个底线,这个底线是不能影响到美国经济复苏的趋势。

美国好不容易大放水,试图把经济刺激起来、推动就业的一盘棋,不能给破坏掉。

今年2月份开始,为什么美债收益率蹭蹭蹭地上行非常快,它有几个原因导致的:

首先因为此前的美债收益率太低了,从2020年3月份到今年的2月份,美债相当于是个非常大的大牛市。对于有些外国投资者,特别是日本的金融机构,他3月份是会计年度,会计年度之前就获利了结了,所以2月初开始,大量的海外投资者抛压。

另外,去年年底8700亿美金的第二轮美国财政刺激计划,要债务融资,所以供给增加,但是需求下降,从而使得美债收益率在2月份到3月中旬上升非常快、非常陡峭。

但从3月中旬以来,很明显的有一个有形的手,把美债收益率给摁住了。

过去一个多月,美债收益率一直在1.6左右徘徊,哪怕是3月份的通胀,3月份美国的CPI已经到2.6了,比过去很多年都要高,但是美债收益率还是一个比较温和地上下波动。

我们要从大国博弈的背景、从政治经济学的思维来考虑美债收益率的上行,我们知道它的底牌在哪,最终是要服务于这一轮美国用钱买时间来让美国经济复苏的美国梦。

所以,美债收益率上行,它影响的更多是高估值资产,但是对于一些有盈利为支撑的优质公司,影响不大。

所以,美债收益率的上行在二季度和一季度的影响不一样;一季度它是一个普遍的杀估值,但是到二季度,性价比合适的一些资产,哪怕它是成长性的资产,也是有机会的。

美国二季度还没到系统性熊市开始的时候

第四个拦路虎是获利盘的市场博弈行为,就是市场波动率。

过去几个月,美国的拦路虎已经开始有苗头了,但是美国股市的波动率还在历史低位,一直在十几、二十以下。

市场是有它的规律的,叫做盛极而衰;

获利盘太大的时候,就像大树是不可能长到外太空的,就算是好资产,如果获利盘太多,也有可能因为一些短期的不确定因素,引发市场波动率的上升。

美股的波动率会上升,带来市场情绪的波动,乃至对全球短期的市场情绪也有压制;

但是人心如流水,波动率这个东西,比如说快速调整以后,只要基本面没有大的问题,会发现说波动率又见高回落了。

所以,刚才讲的这4个拦路虎,更多的是有惊无险。

所以我们做一个总结:

全球经济在复苏的状态下,美股的二季度依然还没有到系统性熊市开始的时候,更多是个大波动,是结构的分化。对于有基本面支撑的优质资产,在波动的时候它是有支撑的;

但是,一些过度高估值的资产,以及泡沫化的资产,还是会有调整的,但只要美股市场不是一个大崩盘,全球就不至于呈现一个大的、全面性的熊市,而是波动之后要看性价比。

这是我讲的从海外的角度来进行判断,这是第一部分。

中国今年宏观环境更像2010年

但是政策调控能力更强

不用担心系统性熊市

第二部分,我们来说一下中国。

中国2021年的宏观经济环境,更加像2010年,经济在复苏之后的政策正常化。

中国经济这一次又是率先于全球、第一个全面复苏的,我们这次的宏观调控比2010年更加有前瞻性,节奏上面也更加柔和。

2010年初,当时中国因为4万亿(基建刺激),经济反弹非常明显,到2010年年初,经济有点小小过热的苗头,所以在年初的时候货币政策收缩,但力度比较强,当时是调准备金率,到4月份进一步紧信用,把房地产信贷收紧,到6月初就开始调整地方融资平台。

而我们这一次,早在2020年三季度,中国的货币政策开始从非常宽松走向中性,并且处理地方隐性债务,以至于去年10月、11月出现了一些债务违约风险,无论是永煤债还是华晨等等为代表的,当时像河南、山西、河北、辽宁这些区域的城投债、地方债都遭遇了令人担心的违约风险时刻。

之后我们的货币政策又从中性略略地偏向于一个中性偏宽松,所以从11月到今年春节前,整个 A股也好,港股也好,行情都还不错。

春节以后,货币政策又进一步收紧,体现为严查经营性贷款违规流入楼市,对于房地产房住不炒的收缩就非常明显,同时又在控制政府杠杆率。

对于地方政府存量的债务风险进行清理整顿。4月初又开始清理整顿地方融资平台。

整个的套路和节奏就是,历史在用一个非常相似的韵脚,进行了重演;

背后的逻辑就是经济复苏以后,中国未雨绸缪,我们在中美大国博弈的持久战背景下,在一个百年未遇的国际大变局下面,是防守反击的策略。

中国用的是什么?我们站稳马步,在经济好的时候,去把历史的存留的存量风险化解掉。

所以今年大家不用担忧什么系统性熊市,2018年会不会重演?肯定不会的;因为(中国)政策的调控能力更加强,而且海外经济不是2018年也不是2008年。

2018年和2008年都是复苏之后,美国不断收缩,收缩到要出事了,而现在还是复苏的状态,还没有开始政策收缩。

对中国(股市)而言,今年宏观逻辑更加像是2010年,而从风格上来说,也可以借鉴2010年。2010年,一方面是盈利驱动,不是估值驱动;二是中小盘,特别是中盘的一些优质公司,一些系统行业的小巨人,反而是有超额回报的,这个是我们可以借鉴的。

在盈利驱动的市场,讲盈利弹性的时候肯定是偏中盘或者中小盘的;相反,要强调稳定性,并且提估值的时候,肯定强调的是大盘或者说一些龙头公司。这是今年和去年的区别。

这是我讲的第二方面。

智能化的制造业朱格拉周期已经开启

最后,我们做一个中长期的展望,聊一聊投资机会和投资策略。

中长期的展望围绕着5个字,高质量发展。

无论是A股的机会还是港股的机会,最终都是围绕着高质量发展这5个字去淘金,去找你的财富保值增值。

高质量发展又分为三个层面:

第一个层面,最重要的层面,就是智能化的制造业朱格拉周期已经开启。

我这有个定义,智能化制造。

所谓的朱格拉大周期往往是10年一个维度;

这一次的朱格拉周期跟2001年到2012年城镇化、工业化所驱动的朱格拉周期不一样。

那时候的中国是从一个小经济体成为一个大经济体,从一个轻工业化的经济体走向一个重工业和城镇化的经济体,是不一样的。

那个时候我们看到五朵金花的行情,五朵金花当年简直是成长股,为什么?因为它是大的朱格拉周期。

但这一次的朱格拉周期就不一样,它更加体现为结构化;

有点像在美国在2009年到2019年那十年,美国是移动互联网的朱格拉周期;但美国移动互联网的朱格拉周期并没有带动美国铁锈地带制造业,美国的传统制造业还是不行。

所以,我们高质量发展的第一点,就是围绕着智能化、数字化驱动的制造业升级;

无论是中国制造2025还是中国2035年远景规划,都强调了我们供应链、生产链的安全,都强调了我们要好好补短板。

因为中国在全球核心的优势,我们是全球产业体系最为全面的经济体,甚至是唯一的一个大经济体;

我们比美国的制造业产业链更加全备,但是我们有些地方是有短板的,特别这种高端的方面,所以我们可以利用什么智能化、数字化来降维打击。

举个例子,在化石能源车的时代,我们一直比欧美落后;因为我们搞不定发动机,但是在智能驾驶、在一个新能源车时代,我们反而是弯道超车。

新的智能化的时代才刚刚开始。

人口老龄化让智能化制造业需求更加广阔

第二个层面,围绕着人口老龄化,围绕着我们的人口结构。4月上旬刚刚披露中国人口数据,还是令人忧心忡忡,人口老龄化加剧。

围绕着人口老龄化,一方面有各种消费的需求,最重要的一个需求是医药;

医药的全产业链还是一个大的赛道,围绕人口老龄化最好的赛道。

与此同时,人口老龄化进一步让我们的制造业、特别是智能化制造业的需求更加广阔;

如果还是不转型,还是按照以前的那种经营模式来搞制造业,过20年,我们怎么跟非洲竞争?怎么跟印度竞争?是很难的。

但是,如果在智能化时代就不一样,我们可以降维打击,不需要在成本里面隐含那么大的人力成本,而是依靠机械化、智能化。

这是第二个维度,从人口结构维度来找机会。

第三个维度,是人民群众对美好生活的向往。

就是新消费带来的潮吃、潮喝、潮玩、潮乐,以及后面可能要在中国足够大的市场中去找新的变化、新的需求。

看长做短

盈利驱动的防守反击

这三个方面具有广阔的前景,我们对中国资本市场、中国权益市场有信心的源泉,是我们战略看多的坚实基本面。

我们不是把资本市场当做一个筹码游戏来进行博弈,如果是博弈,那你往往会迷失在k线的波动中。

我们要把眼光放长远一些,知道未来的10年,什么东西能让我们赚大钱。

在这三个方面我们看长做短,如果落实到今年余下来的时间,

我们要怎么看A股?怎么看港股?我的看法叫做4个字,防守反击,如果再加4个字,盈利驱动。

就是立足在盈利驱动的背景下进行防守反击;

一方面盈利是最重要的,如果没有盈利,有可能低估值只是个陷阱,可能估值还会更低,也有可能低着低着就破产了,所以要盈利驱动。

因为长期来看,在全球还是缺少需求的背景下,盈利是第一位。

所以我们讲的策略就是盈利驱动的防守反击。

美国和中国的通胀在下半年可能都会见高回落

下半年会进一步聚焦智能制造和各种自主可控

第一个方向,我们会比较关注制造业。

如果看广一点,这个含义有两个阶段,第一个阶段是偏中短期的,就是围绕着全球复苏和通胀精选周期股。

第一个阶段的周期股体现在中上游,也就是过去两个月涨得比较好的钢铁、煤炭,甚至是铜、铝,乃至于原油,(二季度)都可能还有惯性。

但是,最迟到8月份的美国杰克逊霍尔全球央行年会,这个时候通胀可能会引发一些政策上的不确定性。

(第二个阶段)到了下半年,周期股的行情就会从中上游传统周期向中游和偏中下游制造业进行过渡。

上半年,很多中游的压力比较大;大家对中游的在杀估值,逻辑也很简单粗暴,觉得成本提升了,如果不能够把成本的价格传导到下游,那自身的毛利率就会下降。

美国的通胀在下半年可能会见高回落,中国上游原材料的PPI也会回落。

所以,到了下半年,将会进一步聚焦于智能制造以及各种自主可控的制造业龙头公司。

那中上游和中下游两者结合的一个点,即交集是什么?碳中和。

中上游可能从上半年的贝塔行情,到了下半年要走一个阿尔法的行情,就是赢家通吃了,有个别低能耗、高质量发展的公司,本来它是强周期,慢慢地它会具有跨越周期的动能。

如果盈利和分红的稳定性提升,那么这些上游制造业的龙头公司有可能会实现类似于卡特彼勒、埃克森美孚这种美股周期股中的长期大牛股一样的走势。

这是第一个方面,围绕着中短期的经济复苏、过热、通胀进行了周期股行情的一波三折和后续分化行情的推演。

业绩不高增长的新经济龙头会被砍得很惨

四季度是成长型核心资产更好的布局期

第二个方面还是新经济。

但新经济在今年是个分化,我们要关注业绩,一方面要高增长,一切业绩不高增长的新经济龙头都是耍流氓,今年会被砍得很惨。

有盈利的高增长也不一定意味着能涨,还要看第二个层面。

经过了上半年的调整,估值和盈利的匹配度,即性价比有没有到了合理的状态?

如果已经到了合理的状态,我觉得问题不大。

从5月中旬到二季度末,无论是A股还是港股,新经济龙头公司的行情是跌深反弹的行情,还不是一个大趋势反转的行情;而对于周期股是行情的后期……

在反弹里面,我们会关注互联网的龙头,港股里的物业、品牌服饰、高教、医药等,当然医药可能有贯穿性,因为它业绩增长的强度还是比较好。

那真正的趋势性反转行情,比如说能够跨年或者能够有好几个季度的行情,什么时候才能开始?

我们还是认为,新经济的这些成长型核心资产更好的布局期在今年的四季度,那个时候可能是个趋势性的机会。

这是第二个方面。

“类债券资产”适合防守反击做配置

今年内地和香港的可转债都有机会

第三个方面就是围绕着防守反击,就是偏债型的资产。

偏债型的资产又分两类:

一类是“类债券”资产,那些低估值并有意愿有能力释放利润的传统行业龙头,包括金融、地产等,往往适合吃分红的机构,比如,保险、社保来做配置。

还有一类就是可转债。今年无论是内地还是香港市场的可转债都是个机会,可转债里边的产业债,特别是制造业的可转债机会可能会更好。

问答环节

价值股板块支撑大盘

行情5月中旬走出黄金坑

A股最看好先进制造业

受益于智能化制造朱格拉周期

问:在这个时间点,可以具体聊一下2021年接下去的投资机会吗?

张忆东:5月中旬基本上已经把黄金坑构筑结束了,而这所谓的黄金坑我们指的是从今年2月中旬开始的季度性调整,它调到3月中旬,主要的跌幅就差不多了。

3月中旬它开始构筑一个底部区域,这个底部区域到了5月中旬就基本完成了,所以它是个黄金坑。

这意味着两个方面,第一个方面,它是有基本面的。中国的股市,无论是A股还是港股,是有基本面支撑的;

因为坦率地说,在复苏的背景下,金融、地产、周期这些为代表的价值股板块,从全球相比较,我们是有性价比的,是有估值优势的。所以,这类资产对于指数是一个支撑。

同时,经过了一个季度左右的风险释放,成长股开始进行分化,有业绩支撑的成长股也慢慢地开始筑底了,使得市场在5月中旬前后,有望形成一个底部蓄势待发的状态。

关于机会,我当时提出来今年是立足于结构性的行情,而这个结构性行情A股和港股的侧重点不太一样,各有千秋。

A股中我比较看好的是制造业。

因为制造业长短皆宜,从短期的维度来说,当上游通胀的压力缓解以后,中国制造业的竞争力在全球还是最强的,外部有出口的订单需求,国内开始生活正常化。

国内的“十四五”规划也开始在财税、产业政策上积极地推动制造业升级的好环境,因为今年毕竟是“十四五”规划的第一年,所以短期看2021年下个阶段制造业会苦尽甘来。

而且从长期的维度来说,制造业的机会是更大的机会,因为从长期的角度来说,智能化制造的朱格拉周期已经开始了。

中国有全球最完备的产业链,是最大的市场,也是最早把数据作为生产要素的国家,所以数据为数字化,智能化,制造业赋能,带来了一个巨大的发展机会。

这是新的机遇。

跟2016年到2020年的还不太一样,那5年的供给侧改革更多是优胜劣汰,强者恒强,剩者为王,小公司被干掉,大公司去分蛋糕,这往往体现在传统的制造业行业做减法。

但是,展望未来10年,反而是做加法、做乘法。

什么意思呢?

即无论是否是传统行业的龙头公司,在竞争格局已经很好的情况下,它的智能化改造可以去海外“攻城掠阵”地升级。

我们还看到了更小、更细分的领域,无论是智能制造还是智能驾驶的产业链,还是和新材料、储能以及节能相关的一些新的应用,包括为基础科研服务提供科学仪器、科学器材、材料等新的领域都会如雨后春笋一样。

“风物长宜放眼量”,看好以科创板为代表的先进制造业方向,虽然科创板经过过去两年的大发展,有些的确比较贵了,但还有一些只是看上去静态估值比较贵,如果考虑到它持续增长的动能和巨大的产业空间,那它有可能是“小荷才露尖尖角”。

制造业无论是从长远看,还是从中短期看,都是值得我们花主要的精力进行淘金,其中有一些细分行业的小龙头,大家可以更多地关注。

这是A股结构性机会的一个亮点。

港股未来大机会在新经济的细分领域里

可选消费的机会比去年也有明显的改观

疫情之后,生活开始正常化,可选消费的机会比去年也有明显的改观。

这里面的医美、社会服务业等,都充满着较多的机会,这个时候你主要还是看性价比。

我们再看港股的结构性机会是两边走,

一端是港股的价值股、周期股是全球最低的估值洼地,经过了前段时间上涨,可能后面会分化,要关注它业绩的一个持续性。

我们觉得港股里边的一些deep value的类债券资产有一定的配置价值,特别是对于长线资金,还是有配置价值的,可以作为一个攻守兼备的选择,不完全把它当做周期股,我们下个阶段要找周期股里边能够跨越周期的资产。

另外一个,港股未来真正的大机会还是在新经济的细分领域里面。

风险偏好改善、流动性宽裕

今年更看好港股

问:今年春节之后,港股的新经济板块,特别是互联网经历了一个较大的调整,恒生指数的成分股当中,新经济板块的占比在提升,这一轮调整是否反而是布局港股的好时机?放到全年来看,今年港股投资的机会大概会在哪些地方呢?

张忆东:今年在中国资产里边,我们更看好港股一些。有三个方面的原因:

一方面叫风水轮流转或者说回归均值。

过去两年,因为香港有些影响到它风险偏好的因素,无论是本地的一些运动,还是疫情的干扰,都使得一些海外投资者对于港股市场没有对美股那样偏重。

所以在过去的两年里面,港股市场有一个很明显的特征,就是内地资金在支撑着港股的行情。

但即便如此,风险偏好因素使得香港在过去的两年里,更多的是体现一种结构性的行情,从整体行情的角度来说,它跑输了美股,也跑输了A股。

到了今年就有点风水轮流转,在去年和前年低基数的一个背景下,今年港股否极泰来;

本地的政治环境得到了改善,疫情也得到了一定的控制,所以市场的风险偏好开始有所回暖。

不只是体现在所谓的“北水”——内地资金,更多的还体现在老外对于香港本地股的信心也有所回回升,所以今年香港本地股的表现也比较亮丽一些。

这是第一点,风险偏好的边际改善。

第二点更重要,就是资金面的不同。

从A股的维度来说,我们2月份开始,就有点信用偏紧,特别是对房地产的一些约束,严查经营性贷款违规流入楼市,以及后面对于地方的融资平台进行清理整顿,这些都使得整个的国内超额流动性在回落。

港股的流动性环境略好一些,毕竟美国整个的政策没有收,还是非常的“鸽派”,所以海外的利率环境还是比较宽裕。

以上两点就使得从年初以来,港股的表现比 A股更加明显一些。

从基本面来看

港股今年也是蓄势待发

第三个方面是最关键的,就是基本面。

研究港股主要的三个关键变量,基本面、基本面还是基本面,然后才说资金链和风险偏好的因素,因为拉长了来看,肯定基本面才是王道。

从基本面的角度来说,港股在今年也是蓄势待发的,下半年会稍稍好于上半年,而四季度还是值得期待的。

从基本面的角度体现为三个方面:

第一个方面就是治理,内地治理平台性公司,加强它的规范发展。

这个方面对于港股人气板块——互联网板块的确是压制,它基本面的预期也受到了一定的影响。

所以从春节以后,港股呈现一个弱势,重要的一个压制的因素也就是这几个互联网巨头们在不断地调整。

但我们要知道这是一个短痛;

中国的政策不是要把互联网公司们辛辛苦苦培育的,具有全球竞争力、在全球领先的业态给摧毁掉,我们是希望这些互联网巨头们发展得更加健康,对社会的贡献更大。

而同时,副作用对于社会的冲击更小,引导这些掌握数据、掌握智能化力量的互联网巨头去反哺实业,去驱动实业。

我们要用一个辩证的眼光来去看互联网的发展,因为它是有需求的,而且它掌握了重要的生产要素——数据,能够对未来好的商业模式有一个非常强的赋能。

第二个方面是正面的基本面变化,就是周期的逆袭。

今年,能源、铜铝、煤炭、钢铁、航运、港股的表现都非常好,甚至比A股还要好;

但是这些资产基本上不太受主流机构的待见,一些外资,无论是公募基金还是对冲基金都不喜欢这一类的东西,他们在港股的主战场还是互联网、消费、医药,而这些周期性的公司往往是内地的游资去驱动的。

但刚才讲的这些周期性的公司在指数中的占比是比较小的,所以它们体现为结构性的机会,这是第二个基本面的变化。

第三个基本面就是类债券的金融、地产。

金融主要是银行,银行是大市值的,但是今年四大行一季度的业绩显著低于预期,所以又压制了一下指数,但它的确是deep value;

对于长远资金而言,现在拿银行绝对比拿债券强,比如可转债、信用债、城投债、地产债,从风险性价比而言,港股的这些周期性股票有了一个很强的安全垫。

新经济在下半年有望重新焕发活力

周期性行业里面会有分化

这三个基本面到了下一阶段要怎么看?

我们认为,以互联网为代表的新经济在下半年有望重新焕发活力;

而周期性的这些行业里面会有分化,一些龙头的公司会受益于碳中和、盈利具可持续性,供给侧改革之后,赢家通吃的,它们对于盈利的管控增强,波动反而降低了,估值现在也不贵,如果下半年的盈利能够平稳,那这类公司不至于对指数形成较大的拖累。

总体来说,周期行情可能下半年会更多体现为分化和波动。我们认为,二季度5月份以后的反弹对于新经济是跌深反弹,而对于周期股是行情的后期。

第三类资产,类债券的金融、地产等等。可能到了下半年,也会维持一个底部缓慢抬升的格局,它们可能就是打个酱油、敲个边鼓,这里边也可能会有一些超预期弹性的,比如像券商,如果把它当做一个周期股来看,那它现在的估值在历史低位,所以我们觉得券商也许到了5月底之后会有一定的反弹弹性。

但是拉长一点,看三个季度,我们还是认为新经济是一个大趋势;今年二季度末恒生指数会改变编制方式,核心体现为会纳入更多的新经济公司。

这有什么好处呢?

有大量的资金是跟踪恒生指数的,如果纳入恒生指数,也意味着有ETF被动投资的资金会配置这一类资产,对这些新经济的优质资产在长期会有一个支撑作用。

新经济的优质资产:

医药、TMT互联网、新潮消费、先进制造业

具体而言,新经济的优质资产分为哪些方面?

第一,医药,无论是从现在看,还是看长远一些,今年医药行情已经长短皆宜了,这是港股里面的新经济大机会。

港股医药里面,医美也有很多便宜的好标的;疫苗以及各种生物医药,也包括一些创新药,它的品类比较齐全,港股医药现在可以放在更前面一些。

第二个方面,TMT,特别是互联网巨头的跌深反弹。

好几个互联网巨头跌到5月中旬,立足于长期,它的盈利和估值匹配度已经比较舒服了,无论是跟A股的相应公司、以及美股的核心资产相比,港股这些互联网巨头们,估值和盈利匹配度已经比较舒服了。

第三个,消费服务升级,满足人民群众对于美好生活的向往。包括,物业物管,因为房住不炒住的需求,在未来几年是非常强烈的释放,所以港股物业物管是一个大的板块,相比A股更加明显一些。食品饮料,相比而言,可能像啤酒、乳业会好一点。

还有一些细分的消费服务领域,比如说,像教育里面的除了K12以外的高教、培训教育也可以去淘淘金。

第四个,新潮消费,潮吃、潮喝、潮玩、潮乐,包括,像国潮品牌服饰、潮玩系列等,港股里面也有不少好标的,值得大家去精选。

最后,相对零散的里面,比较引人注目的就是先进制造业。

港股先进制造业少,不像A股那么全品类,但也有颇多有特色的先进制造业,比如,机械设备、智能驾驶、芯片、半导体、消费电子相关的,也有一些不错的先进制造业。

总体来说,立足于长期一点,港股是新经济的聚宝盆,是中国新经济优质公司的孵化器。

中型、偏小型的细分行业小巨人

今年更具有上涨冲击度

问:今年是否会类似2010年的市场行情,中小市值的公司投资价值会大于大市值的龙头企业吗?

张忆东:是的,刚才已经说了今年宏观逻辑类似2010年,市场风格可能也类似2010。

今年余下来的交易时间里面,中型、偏小型的细分行业小巨人,它的表现会比特别小的垃圾股、不能证明自己的这些小股票,以及去年和前年充分反映的一些大市值的优质资产,更具有弹性,更具有上涨的冲击度。

原因就是一句话,盈利驱动。

细分行业的小巨人,本身反映了它在行业里面的竞争优势,我讲的这种中小市值,在我眼中就是100亿左右到500亿左右区间的。

说实话,100亿以下,特别是50亿以下的这些股票,以后无论是A股还是港股,慢慢它就是流动性折价。因为第一,它就无法证明自己几年以后究竟能不能活下来。

第二,现在财务管理、资产管理是机构主导,它无法适应机构投资者的新时代,更多变成了个人投资者、散户、私募在这边互割韭菜的地方。

市值结构的分化方面,A股慢慢也会向港股靠拢,这种小市值是一个流动性折价,因为它从50亿以下向100亿走的过程,反而不如100亿向500亿走那么确定。

今年是复苏逻辑下盈利驱动,而不是干拔估值,这些中盘100亿到500亿的细分行业龙头小巨人,因为去年挖了一个坑,今年盈利的弹性更好。

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